安信国际：首予中烟香港“买入”评级 目标价 20.2 港元

　　安信国际发布研究报告称，首次覆盖中烟香港（06055） ，给予“买入
”评级
，目标价 20.2 港元。综合来看，该行认为特许经营权给公司带来了业绩稳固的基本盘 ，烟叶价格处于上升周期 、卷烟出口的恢复性增长都给公司带来了增长动力 。未来新型烟草业务的扩张
，以及可能的收并购将成为潜在的增长引擎
。综合以上，该行预计 24/25/26 年公司收入将达到 131/144/158 亿港元 ，净利润达到 9.04/9.73/10.86 亿港元。

　　安信国际主要观点如下：

　　公司近年来业绩持续增长 。

　　公司 23 年业绩突破历史新高
，收入 118 亿港元，同比增长 42% ，净利润 6.9 亿港元，同比增长 49%
，增长强劲
。公司发布盈喜，预期上半年收入增长不低于 10% ，净利润增长不低于 30%。业绩增长的主要推动因素包括：1）卷烟出口业务的持续恢复
，由此带来收入和毛利的大幅增长；2）烟叶进口业务实现量价齐增；3）烟叶出口业务的收入和毛利实现增长 。今年公司整体发展态势良好，业绩增长强劲
。

　　该行认为中烟香港的核心竞争力来自其独特的特许经营权：

　　公司独家经营烟草进口至国内的业务。独家经营中国烟草出口至东南亚
、中国港澳台地区 。在泰国、新加坡 、中国香港
、中国澳门及境内关外地区独家经营国内卷烟品牌的出口业务。在全球范围独家经营国内新型烟草品牌的出口业务
。受益于独家经营的地位 ，公司与客户、供应商的协议多采用背靠背的形式
，不承担运输 、保险等费用，汇兑风险也相对较低。在需求和供给稳定的情况下 ，公司的盈利能力有非常稳固的基本盘 。21 年公司收购中巴公司
，通过外延并购进一步扩大业务版图
。

　　对烟草进出口行业而言，全球烟草产量持续下降 ，烟草价格呈周期波动
，目前正处于上升周期。

　　以主要的烟草出口国巴西为例，其烟草出口价格从 2014 年的 5.25 美元 / 千克下降至 2021 年的 3.15 美元 / 千克 ，但 22 年回弹至 4.19 美元 / 千克 。受到厄尔尼诺气候的影响，23 年的烟草产量继续下降
，由此带来烟草价格的持续回升
。烟草贸易行业的竞争壁垒较高，市场比较成熟 ，交易相对稳定。中国烟草集团加上四大烟草公司的市场份额占据了全球 83%
，对于主要的烟叶贸易商来说，客户数量是有限的 ，已经建立了长期的伙伴关系 。此外
，贸易商通常需要较大的资本投入，以控制烟叶种植
。

　　对卷烟出口业务而言 ，疫情后客流恢复带动销量回升。

　　从大趋势来看
，全球的烟草销量在逐年下滑，但是由于 2020 年受到疫情冲击 ，最近几年烟草的消费实际上处于恢复性增长阶段 。中烟香港的卷烟出口量在 20 年之后快速反弹
，这与我国出境人口的数量呈正相关关系
。目前销量尚未完全恢复至 19 年水平，仍有增长空间。对新型烟草出口而言 ，HNB 市场快速增长，发展前景可期 。2023 年 HNB 市场规模达到 341 亿美元
，同比增长 11.6%。全球卷烟市场整体规模有 9274 亿美元，HNB 市场相对来说占比仅有 3.6% ，发展的潜力非常巨大
。

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