沥青：成本支撑叠加供应紧张，只待需求迎来实质好转

　　来源：国投安信期货研究院

　　当前国内炼厂重交沥青开工率处近五年同期绝对低位水平 ，产量亦处在近五年中低位水平。2 月国内沥青产量 185 万吨
，环比下滑 43 万吨（19%），同比下滑 21 万吨（10.2%） ，3 月全国沥青计划排产 228 万吨，同比去年 3 月实际产量下滑 32 万吨（12.3%）
，其中山东炼厂 3 月排产量为 61 万吨，同比下滑 46 万吨（43%） ，可见山东炼厂开工积极性因亏损受到较强压制 。从生产沥青角度来看
，炼厂有单一型炼厂（即炼厂只配备了常减压装置）与综合型炼厂
。影响单一型炼厂开工情况的主要决定因素是沥青利润，该类型炼厂多以稀释沥青为原料 ，在当前稀释沥青升贴水高位情况下炼厂利润在 -900 元 / 吨附近
，深度亏损压制无原油配额地炼的复产意愿。此外，考虑到近期俄罗斯炼厂遇袭下高硫燃料油资源预期边际收紧 ，以进口燃料油等重质油品为原料的炼厂增产空间有限 。有原油进口配额的综合型炼厂因冬储合同刚性兑付需求及自身有产出汽 、柴油的条件而整体综合利润尚可
，故目前综合型炼厂产量同比降幅较小，但这类炼厂后续沥青产量亦难言充裕
。3 月以来柴油炼油毛利持续上涨 ，主要是因柴油需求即将迎来旺季
，贸易商积极备货，2 月底以来独立炼厂库存持续下滑接近 40 万吨 ，柴油走强往往会给予焦化料提振。根据三大机构最新月报数据，原油平衡表置于边际趋紧的交易期
，中枢或将有所抬升，成本持续走强情况下即便是有原油配额的综合炼厂出于利益考量转产焦化料是更有性价比的选择 。当前市场关注重点之一是美国对委内瑞拉的第 44 号通用许可证于 2024 年 4 月 18 日到期 ，若美国对委内瑞拉制裁重启将导致流入中国委油资源增加而稀释沥青贴水走弱
，但这对贴水带来的下行压力究竟几何仍有待观察，且考虑到炼厂复产需要恢复周期 ，故单一型炼厂复产节奏及复产空间对 3
、4 月沥青供应偏紧局面预计难有实质缓解。

　　沥青终端需求恢复缓慢 ，从 54 家样本炼厂出货量数据来看，24 年节后首月累计出货量约 126 万吨
，较去年节后首月出货量减少 27 万吨（17.6%），这其中固然有今年节后大部分地区曾出现雨雪天气导致物流不畅并给终端操作积极性降温的原因 ，但在天气转暖后
，现阶段沥青受限于资金紧张问题终端复工复产进度仍偏慢
。截至目前 76 家样本贸易商库存已至 193 万吨，是近些年同期绝对高位水平 ，但近期炼厂库存出现下滑迹象
，整体库存累积情况有所放缓。

　　综上，3 月、4 月沥青供应大概率依旧紧张 ，叠加成本支撑因素
，沥青下行空间已十分有限，当前沥青上涨阻力主要来自于需求端 。后续若需求迎来实质性好转 ，则当前供需双弱的紧平衡格局将被打破
，届时沥青有望迎来向上反弹的动力
。

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